退出与投资

□深圳市创新投资集团陈文正 　　虽然创业板迟迟未开,目前国内的创业投资公司还应是预期以公开上市为主被并购为辅的 退出渠道,并以此为导向选择投资项目。 　　创业投资的退出渠道是多种多样的，包括公开上市、股权转让（含并购）、回购、清盘等， 从国外的实践看，创业投资的百分之七、八十是通过非公开上市的渠道退出的，但如果没有基 于可流通的公开上市这一退出渠道的预期，创业投资要形成一个有规模的可单独存在发展的行 业是不可能的。 　　总体来说，通过公开上市退出，创业投资可获得最高的收益，只是在投资无法实现这一退 出方式，再去寻求其他的退出途径；也因为有公开上市的高收益，才让创业投资可承担一些不 成功项目投资的损失。投资行为一直存在，但形成独立的创业投资行业，只是在有通过公开上 市获得高回报的预期之后。 　　国内的创业投资公司大多是在99年后也即盛传要开设创业板之后才设立的，大多有证券行 业的背景，或是主要股本来源于证券公司，或是主要的管理人员来源于证券行业，而且国有控 股居多，最适合这类创投公司的投资项目就是基于公开上市目的的成熟项目，创投公司占有少 量股权，也无需为被投资企业花很多精力进行管理和提供增值服务。 　　初期项目风险大，进行这类项目的投资决策殊不容易，要对创业者有洞察力，要对项目所 处行业熟悉，要准备解决企业发展中可能出现的问题，要准备花很多时间为企业提供增值服务， 要有更多的耐心等待被投资企业的成功。目前初期项目投资者的价值并不容易为市场所接受， 因为后续的投资者不大愿意接受先前投资者的股权溢价转让，即使以增资扩股方式进入，先前 的投资者也很难以无形资产得到足够溢价，初期项目投资者也只能以把被投资企业做到有足够 好的财务指标为目标，这大大增加了投资成功的难度。 　　目前市场上确实存在对项目的并购需求，但往往至少要满足并购方实现其合并财务报表的 需要，并购方一般要控股，项目也要有一定规模、业绩良好；这类项目，创投公司一般占股比 例较小，而大股东也宁作鸡头，不为牛尾，不轻易交出控股权；这样的案例在实际由民营资本 控制的上市公司中已发生不少，但多数是实际上的关联交易，股民替关系人买单。除了一些炒 作，出于对技术需要而购并的，还是太少，掏钱者总是担心只是买了一个公司空壳，远不如直 接“买”人来的踏实及合算。此外由于支付方式的单一（如不能定向增发可流通股），市场化 的并购一时还难以活跃。 　　我们已形成了一个独立的创业投资行业，国家也出台许多政策鼓励创业投资的发展，但如 果没有一个多层次的资本市场的支持，没有挣钱效应，创业投资不可能有大的发展，尤其，国 家出台的鼓励对中小企业投资及促进中小型科技企业发展的政策将难以落到实处，因此没有理 由不对创业板的开启有乐观的预期；随着加入WTO、产业竞争的加剧、资本市场的日益规范， 优质项目日益成为稀缺资源，随着创投公司对并购资源掌握的越来越多（包括成功的已投资企 业增多、与潜在并购者的了解和互信增加），并购作为主动的退出渠道也会越来越清晰。 　　将主要的投资投向成熟的项目，少量的投资（甚至是利润的一部分）控制一些市场空间大 或是技术独特的初期项目，多花点时间培育潜在的并购者和为被投资企业提供增值服务，或许， 创投公司可以在这样积极的工作中迎来丰收。 证券时报